제이앤티지, 수소테마 냉기류 속 공모가 산정 기준 어디로[IPO 엑스레이]

[편집자 주] 국내 기업공개(IPO) 시장 문턱이 갈수록 높아지는 추세다. 과거처럼 ‘성장성’만으로 시장 선택을 받던 시대는 지났다. 투자자들은 이제 기술적 실체와 지속 가능한 재무 기반을 냉정하게 살핀다. 상장을 추진하는 기업들은 거시경제 불확실성 속에 실적과 성과를 입증해야 하는 시험대에 섰다. 본지는 상장을 앞둔 기업의 기술 경쟁력과 재무 건전성을 다각도로 점검하고, 실제 기관투자가들이 수요예측 과정에서 주목하는 핵심 리스크를 짚는다.

수소 연료전지 소재기업 제이앤티지의 코스닥 상장에서 밸류에이션(기업가치 산정) 기준이 핵심 쟁점으로 떠올랐다. 수소 테마 기대가 식은 가운데 흑자 소재부품 기업의 성장성을 얼마나 인정받을지가 관건이다.

28일 투자은행(IB) 업계에 따르면 제이앤티지는 한국거래소에 코스닥 상장을 위한 예비심사를 청구했다. 상장 주관사는 대신증권과 NH투자증권이다.

관건은 상장 시점이다. 2021년처럼 수소 테마가 시장의 주목을 받던 시기라면 성장성만으로도 높은 기업가치를 기대할 수 있었다. 그러나 수소차 보급이 정책 기대만큼 확산하지 못하면서 업종 투자심리는 가라앉은 상태다. 정부가 2019년 수소경제 로드맵에서 2025년까지 수소차 연 10만 대 양산 체계 구축을 내걸었지만, 국토교통부 자동차 등록통계 기준 2024년 말 국내 수소차 누적 등록 대수는 약 3만8000대에 그쳤다.

수소 관련 기업들은 사업 영역과 수익성 편차가 커 비교기업 선정도 쉽지 않다. 연료전지 시스템, 충전 인프라, 소재부품 등으로 사업 구조가 나뉘는 만큼 흑자를 내는 소재부품 기업인 제이앤티지에 어떤 멀티플을 적용할지가 공모가 산정의 쟁점이 될 수 있다.

제이앤티지가 내세울 수 있는 차별점은 실적이다. 감사보고서 기준 제이앤티지의 지난해 매출액은 724억원, 영업이익은 213억원이다. 영업이익률은 약 29%, 매출총이익률은 약 40%로 단순 외형 성장보다 수익성이 두드러진다. 수소 테마 투자심리가 약해진 상황에서도 이미 이익을 내고 있다는 점은 공모 과정에서 강점으로 작용할 수 있다.

다만 최종 이익과 현금흐름은 함께 살펴볼 대목이다. 지난해 영업이익은 213억원이었지만 당기순이익은 99억원에 그쳤다. 상환전환우선주(RCPS) 관련 파생상품부채평가손실 등 회계상 비용이 반영된 영향이다. 평가손익을 제외한 법인세비용차감전순이익은 160억원이다. 같은 기간 영업활동 현금흐름은 25억원 순유출을 기록했다. 흑자 기업이라는 점은 강점이지만, 본업 수익성이 실제 현금흐름으로 이어지는지와 매출채권·재고가 얼마나 빨리 현금화되는지는 공모 과정에서 함께 따져볼 지점이다.

고객사와 지역별 매출 쏠림도 변수다. 감사보고서상 주요 고객 중 A사 매출은 523억원으로 전체 매출의 72% 수준이다. C사 매출도 122억원으로 17%가량을 차지한다. 지역별로는 북미 매출이 539억원으로 전체의 74%를 넘는다. 특정 고객과 지역에 대한 의존도가 높은 만큼 주요 공급처의 발주 변화에 따라 실적 안정성 평가가 갈릴 수 있다. 한 업계 관계자는 “수소 기업이라는 이름표보다 식은 테마 속에서도 현재의 수익성을 지속 가능한 성장 논리로 설명할 수 있느냐가 중요하다”고 말했다.