한국투자證 돌직구 “ISS 삼성물산 가치추정, 5가지 오류 개입"

한국투자증권이 6일 의결권자문기관인 ISS의 삼성물산 가치 추정에 5가지 오류가 있다고 지적해 이목을 모은다.

앞서 ISS는 지난 2일 삼성물산이 적정가치 대비 49.8% 할인된 수준에서 합병비율이 산정됐다며 제일모직과의 합병안에 대해 반대 의견 표명을 권고했다.

그러나 한국투자증권은 ISS의 가치 추정에는 △보유 상장주식 계산시 전량 시장가치 가정 △영업가치 계산시 EBIT(이자 및 세금 차감 전 이익) 기준으로 호황기인 2014년 실적 사용 △EBIT에 관계사 배당금 중복 계상 △영업가치 계산시 사용한 비교 그룹은 정상 손익이 나오지 않는 상태로 주가수준 지표가 높게 형성된 상황 △기타자산 대부분은 해외 현지법인으로 영업가치에 기포함 등의 오류가 개입됐다고 판단했다.

이경자 한국투자증권 연구원은 "삼성물산의 주가가 적정가치 대비 49.8% 할인된 값이라는 ISS의 밸류에이션(평가가치)에는 영업가치 계산시 세전 영업이익(EBIT) 기준으로 호황기인 2014년 실적을 사용하는 등의 오류가 있다"며 “ISS가 제시한 공격적 가정에 의한 호황기인 2014년 실적을 사용해도 삼성물산의 적정가치는 주당 5만9629원으로 산출된다"고 지적했다.

삼성물산의 영업가치는 2014년이 역사적 정점이므로 앞으로 하락할 가능성이 크다는 게 이 연구원의 주장이다.

이는 ISS의 가치 추정 방법을 적용하고 오류를 수정한 수치다. 보유 상장주식 계산시 매각을 가정하고, 관계사 배당금 중복 계산 제외, 대부분 해외 현지법인인 기타자산을 영업용 자산에서 제외한 것이다.

이 연구원은 "만약 합병이 부결된다면 삼성물산의 주가는 상승보다 하락 가능성이 높다"며 "이는 삼성물산의 영업가치가 2014년을 정점으로 본격 하락하는 시기이기 때문"이라고 덧붙였다.