증권업계, 주가 버블의 신호탄? 종목 평가방식 ‘PBR→SOTP’ 변화

최근 상장사의 주가가 가파르게 상승하면서 증권사 투자보고서의 목표주가를 상회하는 상황이 잇달아 발생하고 있다. 증권사 리서치센터는 목표주가를 상향 조정하면서 기업 평가방식을 바꿨다. 기업 가치가 그대로라면 목표주가를 올리기 위해서 새로운 평가가 필요하기 때문이다. 기업 사업 부문별 평가가치를 다르게 적용할 수 있는 SOTP(Sum Of The Past) 방식이 선호되고 있다. 다만, 기존 주가수익비율(PER), 주가순자산비율(PBR) 평가 방식과 달리 애널리스트 개인의 견해가 들어갈 수 있다는 점에서 ‘주가 버블’을 부추긴다는 논란도 나온다.

12일 신한금융투자는 카카오 목표주가를 기존보다 12.8% 상향 조정하면서 기업 평가 방식에 SOTP를 사용했다. 카카오뱅크 등 상장을 앞두고 있는 자회사의 가치를 구체적으로 반영하기 위해서다. 기존 목표주가는 PBR이 기준이었다.

하이투자증권 역시 LG전자에 대한 밸류에이션 평가 방식을 기존 PBR에서 SOTP로 변경한다고 밝혔다. 보고서는 “전장 사업부(VS)의 성장성이 부각됨에 따라 신사업에 대한 가치를 별도로 구분할 필요가 있기 때문”이라고 설명했다.

현재 삼성전자, CJ ENM, 삼성SDI, 현대차 등 다양한 사업부문을 영위하고 있는 대기업의 목표주가 산정에는 PBR보다 SOTP 방식이 선호되고 있다. 부문별 사업 평가가치를 다르게 적용하기 위해서다. 성장이 기대되는 부문을 높게 평가해 적정 주가를 높이기 위해서다.

SOTP는 사업별 평가가치 합산 기법으로 다양한 사업별로 가치를 평가해 합산하는 기업가치 분석 방식이다. 기존에 사용하던 PER은 회사 전체 손익가치, PBR은 회사 자산가치 평가 지표다. SOTP 방식은 PER, PBR보다 기업의 가치가 높아지는 효과가 발생한다.가령 CJ ENM의 경우 PER로 평가를 하면 모든 사업부문에서 벌어들이는 돈의 합이 회사의 가치가 되지만 SOTP를 이용하면 최근 주가가 크게 오른 스튜디오드래곤, 넷마블, 네이버 등의 지분 가치도 합산할 수 있기 때문이다.

게다가 SOTP방식은 각 사업부에 대한 멀티플 부여 방식에서 애널리스트 개인의 견해가 들어갈 수 있는 여지가 많다. 상장되어 있지 않고 이익이 나지 않는 영역에도 가치를 부여하기 때문이다. 설득할 수 있는 논리만 있다면 적자 기업에 대한 가치에 100억 원의 가치도 부여할 수 있다.

이는 국내만의 현상이 아니다. JP모건은 지난해 7월 “알파벳의 적정 주가를 사업별평가가치합산(SOTP) 평가방식으로 산정할 경우 주가는 2000달러 이상에 상당할 것“이라고 평가했다. 주가 고평가 우려가 나오자 ‘SOTP’ 평가 방식을 내세운 것이다.

한 증권사 애널리스트는 “최근에 SOTP 방식으로 평가방식을 바꾼 것은 가파른 주가 상승 때문”이라면서 “주가가 급등한 경우 이전에 사용하던 기업 분석 방식으로 밸류에이션이 설명이 안되면 방식 자체를 바꾸는 경우도 발생한다”고 설명했다.

이어 그는“‘매수’의견을 유지하기 위해서는 목표주가가 현 주가보다 높아야 하는데, 회사의 본질적인 사업 가치가 높아지는 게 아니면 주가 상승의 근거를 마련하기 위해서는 고평가를 적용할 수 있는 지표를 활용해야 한다”고 말했다.