NH證 “코스피, 피크아웃 공포 과도⋯3~4월 학습효과 상기할 때”

▲반도체 수출 전망. (출처=NH투자증권)

NH투자증권은 국내 증시에 대해 다중 악재가 단기간에 선반영되며 가격 조정이 급격히 진행됐다고 14일 밝혔다.

김병연 NH투자증권 연구원은 “한국 증시 변동성은 금융위기 당시를 상회하는 수준까지 확대됐다”며 “반도체 피크아웃 논란, 미·이란 갈등 재점화, 국내 수급 교란, 미국 금리 상승 우려 등이 복합적으로 작용한 결과”라고 분석했다.

NH투자증권은 현 지수 구간에서는 추가적인 스파이크성 하락이 나타나더라도 2~3일 내 재반등이 가능한 영역이라고 판단했다. 가격 조정 이후에는 빅테크 실적과 인공지능(AI) 투자 지속 여부를 통해 산업 방향성을 재확인하는 과정이 이어질 것으로 봤다.

김 연구원은 “불확실성 완화 이후 재반등을 예상한다”며 “지금은 3~4월 학습효과를 상기할 필요가 있다”고 설명했다.

보고서에 따르면 VKOSPI 지수는 96.9까지 상승하며 금융위기 당시 89.3을 웃돌았다. 코스피 지수가 고점 대비 30% 이상 하락한 상황에서 변동성은 역사적 고점권까지 치솟은 셈이다.

반도체 업종에 대해서는 피크아웃을 논하기에는 이르다고 평가했다. 현재 시장의 가장 큰 논란은 빅테크 업체들의 투자 한계 가능성과 장기공급계약(LTA) 적용에 따른 단기 실적 눈높이 하락이다.

NH투자증권은 “빅테크 업체들의 실적 발표까지 의구심은 지속되겠지만, 현재 수익화가 가능한 추론 시장의 발전을 고려하면 투자 축소 가능성은 낮다”고 판단했다.

SK하이닉스는 고대역폭메모리(HBM) 비중이 높고 LTA를 먼저 적용하면서 단기 실적 눈높이가 낮아질 가능성이 있지만, 동시에 중장기 실적 안정성을 확인하는 계기가 될 것으로 봤다.

김 연구원은 “시장은 과거와 같은 사이클이 반복된다는 논리를 제기하고 있지만, 산업 방향성이 명확한 만큼 아직 피크아웃 논의는 이르다”고 말했다.

SK하이닉스의 미국 주식예탁증서(ADS) 상장도 저평가 해소 요인으로 제시됐다. NH투자증권은 SK하이닉스 ADS가 10일 종가 기준 본주 대비 약 16% 프리미엄에서 거래되고 있다고 분석했다.

이론적으로는 본주와 ADS 간 상호 전환이 가능하지만, 단기적으로 활발한 차익거래가 나타나기는 어려워 ADS 프리미엄이 일정 수준 유지될 것으로 전망했다. 향후 필라델피아반도체지수(SOX) 등 주요 지수 편입 시 추가 자금 유입도 기대할 수 있다고 봤다.

AI 투자 축소 우려도 제한적이라고 판단했다. NH투자증권은 하이퍼스케일러 5개사의 2026년 설비투자(Capex)가 전년 대비 51.1% 증가한 7580억 달러에 이를 것으로 전망했다.

높은 투자 증가율에도 같은 기간 상각 전 영업이익(EBITDA)은 29.4% 증가할 것으로 예상했다. 2026~2027년 잉여현금흐름(FCF)은 감소할 수 있지만, 2028년 이후에는 Capex 증가 속도가 둔화되며 FCF도 빠르게 반등할 것으로 봤다.

김 연구원은 “AI라는 메가 트렌드를 고려할 때 1~2년간의 재무 악화가 투자 기조를 바꿀 가능성은 크지 않다”고 설명했다.

최근 AI 모델의 토큰 효율성 개선도 메모리 수요 감소가 아니라 데이터센터·네트워크 인프라 중요성 확대 신호로 해석했다. GPT 5.6과 Grok 4.5 등 최신 모델은 토큰 효율성을 높이는 방향으로 진화하고 있으며, 프로그램매틱 툴 콜링(PTC)을 통해 GPU 연산 일부를 CPU와 외부 연산장치로 분산하고 있다는 설명이다.

NH투자증권은 “GPU VRAM 부담이 CPU 및 레거시 메모리향으로 분산될 가능성이 있다”며 “연산이 외부 장치로 분산되는 대신 통신 횟수가 급증하면서 AI 데이터센터와 외부 네트워크 중요도가 커질 것”이라고 분석했다.

지정학 리스크는 제한적 충돌과 장기 협상이 병행되는 구도로 예상했다. 6월 17일 미·이란 양해각서(MOU)는 법적 구속력이 없는 정치적 합의에 불과하고, 8월 16일 시한까지 협상 난항이 이어질 가능성이 높다고 봤다.

다만 미국과 이란 모두 호르무즈 해협 장기 봉쇄에 따른 부담이 큰 만큼 제한적 충돌과 협상 지속이 병행될 것으로 판단했다.

미국 금리에 대해서는 연내 동결 기조가 이어질 가능성에 무게를 뒀다. 기대인플레이션 안정, 임금 상승 압력 부재, 물가 상승 압력 확산 증거 부재, 주택시장에 대한 긴축의 비대칭적 영향 등을 고려하면 연준이 전략적 인내를 유지할 가능성이 높다는 설명이다.

수급 측면에서는 개인 매수세가 7월 들어 차익실현으로 전환했지만 고객예탁금은 여전히 100조원대를 유지하고 있다고 평가했다. 시가총액 대비 신용잔고도 낮아 과거와 같은 반대매매 리스크는 제한적이라고 봤다.

외국인 수급도 점차 완화될 것으로 예상했다. NH투자증권은 외국인의 반도체 지분율이 역사적 저점 수준까지 하락했다며 추가적인 순매도 압력은 점차 둔화될 것으로 전망했다.

단일종목 레버리지 상장지수펀드(ETF)에 대해서는 금융당국의 규제 가능성을 거론했다. 삼성전자와 SK하이닉스 단일종목 레버리지·인버스 2배 ETF 출시 이후 반도체 쏠림과 시장 변동성이 확대됐고, 당국도 관련 문제를 인지하고 대책 마련을 논의 중이라는 분석이다.

NH투자증권은 “심리적·기술적 마지노선인 코스피 7000선 초반 붕괴로 수급 교란에 의한 추가 하락도 가능한 상황”이라면서도 “추가적인 스파이크성 하락이 나타나더라도 단기간 내 재반등이 가능한 영역”이라고 판단했다.

이어 “주가는 결국 상향 조정되고 있는 실적 전망치를 따라갈 것”이라며 “3~4월 학습효과를 상기할 필요가 있다”고 말했다.