'희망몸값 10조 vs 연결매출 3000억' 구다이글로벌, IPO '데카콘 꿈' 통할까

구다이글로벌 기업공개(IPO)를 위한 주관사 선정 작업이 막바지에 다다랐다. 시장에서는 10조 원에 달하는 기업가치와 '연합 매출 1조 원'이라는 청사진이 거론되지만, 실제 장부를 보면 해결해야 할 과제가 적지 않다는 평가가 나온다. 단순한 외형 확장을 넘어 회계상 실적과 시장 기대치 간 간극을 어떻게 좁히느냐가 상장 흥행 열쇠가 될 전망이다.

27일 투자은행(IB) 업계에 따르면 구다이글로벌은 전날부터 이날까지 상장 주관사 선정을 위한 경쟁 프레젠테이션(PT)을 진행했다. 예비적격후보(숏리스트)에는 미래에셋증권과 한국투자증권, 골드만삭스, JP모간 등 국내외 총 11개 증권사가 오른 것으로 알려졌다. 시장 이목은 구다이글로벌이 목표하는 10조 원대 기업가치(밸류에이션) 현실성에 쏠린다. 최근 K-뷰티 섹터의 성장세와 브랜드 파워를 근거로 회사는 상장 이후 업계 최상단 수준의 시가총액을 바라보고 있다.

가장 큰 쟁점은 매출 규모에 대한 인식 차이다. 시장에서는 구다이글로벌이 인수한 티르티르, 라카 등 브랜드 연합의 합산 매출이 1조 원을 넘어선 것으로 보고 있다. 문제는 이 수치가 감사보고서상 연결 매출로 직결되지는 않는다는 점이다. 구다이글로벌 감사보고서에 따르면 회사의 2024년 연결 기준 매출액은 약 3308억 원이다. 이 같은 간극은 지분이 많아도 실질적인 경영권이 없다면 연결 매출로 인식하지 않는 회계 원칙 때문이다. 덩치가 큰 ‘티르티르’의 경우 구다이글로벌(자회사 티엠뷰티 포함)이 지분 50%를 보유하고 있음에도, 주주 간 약정 등에 따라 실질적 지배력이 아닌 ‘공동지배’ 권한을 갖는 것으로 분류됐다. 이에 따라 티르티르 등의 매출은 구다이글로벌의 연결 매출에 더해지지 않고, 지분율만큼의 순이익만 영업외수익인 ‘지분법이익’으로 반영된다.

따라서 40%에 달하는 높은 연결 영업이익률은 연결 대상 기업 자체의 고수익 구조를 증명하지만 밸류에이션 산정에는 난관으로 작용할 수 있다. 통상적인 주가수익비율(PER) 방식을 적용할 경우 목표 몸값 10조 원을 맞추려면 약 100배에 달하는 멀티플이 필요하기 때문이다. 그렇다고 외형 성장을 강조하는 플랫폼 기업들의 평가 방식인 주가매출비율(PSR) 방식을 적용하자니 회계상 연결 매출 규모가 작아 설득력이 떨어질 수 있다. 상장 주관사단과 회사가 ‘제조업’이 아닌 ‘브랜드 플랫폼’에 준하는 멀티플을 정당화하려면 정교한 상장 청사진(에쿼티 스토리)이 필수라는 의미다.

본격적인 연결 재무제표 작성과 인수합병(M&A) 비용 반영으로 재무적 덩치가 커진 점도 눈여겨볼 대목이다. 2023년 개별 기준 500억 원 수준이던 부채총계는 2024년 연결 기준 약 4349억 원으로 집계됐다. 이는 인수 자금 조달 및 피인수 기업들의 부채가 연결 실체로 합산된 결과로 해석된다. 다만 장기차입금만 2291억 원에 달하고 연간 이자비용이 52억 원을 넘어선 만큼, 상장 후 공모 자금을 통한 재무구조 개선이 필요하다는 지적이다.

1471억 원에 달하는 영업권은 잠재적인 뇌관으로 꼽힌다. 영업권은 피인수 기업의 순자산 가치보다 더 많은 웃돈을 주고 샀을 때 발생하는 무형자산이다. 향후 인수한 브랜드들의 성장세가 꺾이거나 실적이 기대에 미치지 못할 경우 그 하락분을 고스란히 손실로 떠안아야 해 순이익이 급감할 수 있다. 즉, 피인수 기업들의 지속적인 실적 우상향이 전제돼야 한다는 얘기다.

한 IB업계 관계자는 “10조 원에 달하는 밸류를 정당화하려면 단순 화장품 제조사가 아닌 다양한 브랜드를 모아 키우는 플랫폼 기업으로서의 성장 가능성과 글로벌 확장, 브랜드 인수 후 통합(PMI) 역량을 증명해야 한다”고 말했다.