코스피 급등 VS 환율 안정…국민연금 기금 운용 두고 딜레마

국내 주식 비중 목표 초과…매도도 방치도 부담
해외 투자 확대는 환율 리스크 ‘벽’에 막혀
환헤지로 버티는 연금…운용 원칙 시험대

코스피 급등세가 이어지면서 국민연금 기금 운용의 고민이 깊어지고 있다. 국내 주식 비중이 목표치를 크게 웃도는 상황에서 비중 조정을 위한 선택지마다 부담이 뒤따르며, 기금 운용의 ‘운신 폭’이 눈에 띄게 좁아졌다는 평가다.

2일 금융투자업계에 따르면 국민연금의 10월 말 기준 국내 주식 비중은 17.9%로, 올해 장기 전략적 자산배분(SAA) 기준인 14.9% 대비 3.0%포인트(p) 높은 수준이다.

정부의 증시 활성화 정책과 맞물려 코스피가 올해 들어 70% 넘게 급등하면서, 평가금액 기준 국내 주식 비중이 빠르게 확대된 영향이 컸다. 국민연금은 기금 수익성과 안정성을 동시에 관리하기 위해 중장기 목표수익률과 위험한도를 설정하고, 이를 토대로 자산군별 목표 비중을 운용한다.

실제 올해 국내 주식 수익률은 10월 기준 77.3%로 가장 높았다. 이어 △해외주식(17.3%) △대체투자(2.8%) △해외채권(2.7%) △국내채권(1.9%) 순이었다.

문제는 비중 조정 과정이 간단하지 않다는 점이다. 원칙대로라면 국내 주식을 일부 매도해 목표 비중에 맞춰야 한다. 하지만 대규모 매도는 지수에 부담을 줄 수 있다. 국민연금이 국내 최대 기관투자자인 만큼 매도 물량이 한꺼번에 출회되면 시장 변동성을 키울 수 있다는 우려가 뒤따른다. 코스피가 추가 상승해 일정 구간을 넘어서면 국내 주식 비중 상한에 근접하며 매도 압력이 불가피해질 수 있다는 관측도 나온다.

해외 투자로 비중을 분산하는 방안 역시 녹록지 않다. 이미 해외 주식 비중은 37.2%로 SAA 기준인 35.9%를 웃도는 수준이다.

여기에 원·달러 환율이 1400원대 중후반에서 높은 변동성을 이어가면서, 해외 자산을 늘릴 경우 환차손 위험이 커진 점도 부담이다. 국민연금은 대규모 해외 투자를 집행하는 핵심 달러 매수 주체 중 하나로, 신규 해외 투자 확대가 외환시장에 미치는 영향에 대한 시선도 운용 부담으로 작용한다.

이 같은 환경 속에서 국민연금은 최근 전략적 환헤지를 가동하며 환율 변동 위험을 일부 차단하는 방어에 나섰다. 환헤지는 해외 자산의 원화 환산 손실을 줄이는 데 효과적이지만, 헤지 비용이 발생해 장기 수익률을 제약할 수 있다는 한계가 있다. 환율 변동성이 장기간 이어질 경우 비용 부담은 누적될 수밖에 없다.

환율 안정을 둘러싼 정책 환경 역시 기금 운용의 제약 요인으로 꼽힌다. 환율 변동성이 커질수록 국민연금의 해외 투자와 환헤지 전략이 외환시장에 미치는 영향이 부각되면서, 운용 판단에 대한 부담이 한층 커지고 있기 때문이다. 시장 안팎에서는 국민연금이 자산 배분 원칙과 시장 안정이라는 두 목표 사이에서 보다 정교한 균형을 요구받고 있다는 평가가 나온다.

채권은 상대적으로 비중 확대 여력이 남아 있다. 10월 말 기준 국내채권과 해외채권 비중은 각각 22.2%, 6.9%로, SAA 기준인 26.5%, 8.0% 대비 낮은 수준이다. 다만 국내외 통화정책 기조가 예상보다 빠르게 완화되지 않으면서, 수익률 측면에서 채권 비중을 공격적으로 늘리기도 쉽지 않은 상황이다.

투자은행(IB) 업계 관계자는 “기금 규모가 커질수록 자산 배분 조정이 시장에 미치는 영향도 커진다”며 “단기 성과보다 중장기 운용 원칙을 어떻게 유지할지가 중요한 시험대”라고 말했다.